Копипаст | На какую доходность не стоит рассчитывать инвестору

В сентябре стартовал конкурс спекулянтов Московской биржи «Лучший частный инвестор» — и вновь три месяца публика будет дивиться чудесным доходностям лидеров. Кого-то это шоу побудит попробовать свои силы на фондовом рынке. Однако если инвестор-неофит поверит в сказочные результаты, его машина вполне может превратиться в тыкву.

На свете очень немного дел, которыми стоит заниматься вслепую, и инвестирование к их числу точно не относится. Здесь никак не обойтись хотя бы без общего представления о том, на что стоит рассчитывать и чего опасаться, иными словами о доходности и рисках. Завышенные представления о первой и недооценка вторых уничтожили больше спекулянтов, чем все социалистические революции.

Люди приходят на фондовый рынок за деньгами, а не за духовными ценностями — и более неуместного совета, чем «умерить жадность», здесь, кажется, быть не может. Так что скажем иначе: инвестору лучше быть реалистом.

Стоит, например, помнить о разнице между краткосрочной и долгосрочной доходностью: одно дело — проценты годовых за 20 дней, совсем другое — за 20 лет. Первая может быть сколь угодно большой, но настоящей ценности для инвестора не имеет. Вторая не только скромнее, но и имеет тенденцию с годами снижаться, однако только она на самом деле важна. Ведь цель инвестора — иметь через десятки лет капитал, а не воспоминания о том, как однажды за год он удесятерил счет, а затем все спустил.

Возможно, на эту тему и вовсе не надо было бы тратить слов, если бы не усилия брокеров и биржи, создающие совершенно нереалистичные ожидания у потенциальных клиентов. Стартовавший в середине сентября конкурс спекулянтов, по недоразумению названный «Лучший частный инвестор», один из таких примеров. Номинаций в нем немало, и в каждой нас могут ждать рекорды. Даже в такой экзотической, как «Лучший трейдер на индивидуальных инвестиционных счетах (ИИС) 2015». Зачем вспоминать, что это счета для долгосрочных вложений? Главное, что в конкурсе достаточно участников, чтобы победители показали трех-четырехзначные доходности за три месяца. И он достаточно короток, чтобы рекордсмены не успели разочаровать публику.

Такие реалити-шоу, как и фантастические рассказы фондовых гуру, быть может, и привлекают людей на рынок, но отнюдь не способствуют их успеху там. Человек, искренне поверивший в долгосрочную доходность в тысячи процентов годовых, как правило, уже встал на путь, ведущий к уничтожению счета. В сущности, он похож на игрока, после удачной ставки посчитавшего рулетку хорошим способом зарабатывать на жизнь. И того и другого нельзя считать реалистами хотя бы по чисто математическим причинам (если мы, конечно, не говорим о владельце казино).

Так, отважный мелкий спекулянт вполне может в какую-нибудь неделю удвоить свой счет. А вот еженедельно удваивать в течение года — увы. Хотя бы потому, что его счет должен будет вырасти в 4,5 квадриллиона раз при денежной массе всего 32 трлн руб. Очевидно, со временем его доходность будет снижаться. И денежная масса, конечно, последнее, что способно помешать ему (пока, во всяком случае, ни один спекулянт с этим не столкнулся).

Но, может быть, доходность все равно будет очень большой — в конце концов, зачем нужны квадриллионы, когда и десятикратной прибыли за год достаточно для безбедной жизни? Возможно. Правда, бывает это нечасто (и еще реже дважды подряд). Дело в том, что в попытках извлечения таких доходов приходится принимать на себя риски, несовместимые с долгой жизнью на рынке. И все равно, чем больше пройдет лет, тем ниже окажется долгосрочная доходность.

Не вдаваясь в подробности, можно просто заменить в примере с удваивающимся счетом недели на годы. За 20 лет такая доходность, например, превратила бы $100 тыс. в $100 млрд. О богатейшем человеке мира с такой яркой биографией вы бы наверняка что-нибудь слышали. В общем, о сотнях процентов годовых при горизонте инвестирования, измеряемом десятилетиями (вы же не планируете помереть через пару лет?), лучше просто забыть.

Что же тогда можно считать очень высокой долгосрочной доходностью инвестора? Это, увы, любая двузначная доходность после поправки на инфляцию. Выглядит как будто бы невзрачно. И тем не менее это будет блестящий результат. Даже с 10% реальной доходности вы в произвольно выбранные в прошлом четверть века в любой стране мира обошли бы большую часть инвесторов и спекулянтов. При этом в большинстве случаев вы обогнали бы и фондовые индексы.

И, кстати, благодаря сложным процентам итоговый результат не выглядел бы таким уж скромным. Реальная доходность 10% в год дает рост покупательной способности капитала в 10 с лишним раз на дистанции 25 лет. И каждый дополнительный процент доходности создает очень солидный привес. Скажем, 20% в предыдущем примере увеличивают капитал уже в 95 раз.

Другое дело, что четверть века выглядит, конечно, очень долгим сроком (хотя, когда эти годы уже прошли, так может и не казаться). Однако чтобы добиться роста в 95 раз лишь за 10 лет, потребуется средняя доходность 57,6%. Такое иной раз бывает, но, откровенно говоря, крайне редко. Особенно если речь идет о сколько-нибудь заметных суммах инвестиций.

Лучшие инвесторы в истории добивались долгосрочных 20–30% и лишь в исключительных случаях — 50% годовых и больше. Конечно, россиянина эти цифры не впечатляют. Все-таки еще в начале года схожую номинальную доходность показывали отечественные облигации и банковские депозиты. Однако, к сожалению, в долгосрочной перспективе где-то здесь находится верхняя планка, преодолеть которую совершенно нереально.

Как правило, чем дольше срок управления портфелем (и выше сумма), тем ниже средняя доходность лучших инвесторов. На пятилетней дистанции у самых удачливых еще изредка встречается трехзначная доходность. Однако закон возвращения к среднему неумолим — в будущем неизбежно случается нечто, урезающее избыточную прибыль. И по итогам десятилетия у наиболее успешных оказывается не только ниже доходность, но зачастую это еще и другие люди. Схожая ротация происходит и по итогам 20–30 лет.

В общем, в мире инвестиций черепахи десятилетие за десятилетием обгоняют гепардов. Лидерство захватывают не те, кто показывал сверхвысокие доходы на коротких дистанциях, а те, кто добивался не столь больших, но более стабильных результатов.

Если эти утверждения кажутся отвлеченными, то вот несколько историй инвесторов, блиставших не меньше десяти лет. С 1985 по 1994 год Джоэл Гринблатт с фондом Gotham Capital (первоначальный объем $7 млн) показал выдающуюся среднюю доходность — около 50% годовых.

На этом он прервал карьеру портфельного менеджера, занявшись преподавательской деятельностью и написанием книг по инвестированию. Книги стали бестселлерами, что вкупе с ранее достигнутыми результатами создало ему репутацию фондового гуру. Относительно его инвестиционных успехов между 1994 и 2012 годами документальных свидетельств нет. Однако близкие к нему люди утверждали, что на своих деньгах он делал уже около 30% годовых. Так ли это на деле, неизвестно, но три года назад он вернулся к карьере управляющего, получив четыре хедж-фонда на миллиарды долларов. Их результаты на 30 сентября этого года — от 0,12% до 9,84% годовых.

Схожих не в деталях, а по сути историй фондовых менеджеров немало. И время, и размеры капитала имеют значение. Так, во многом именно высоким результатам вопреки стремительному росту активов (с $18 млн до $14 млрд) обязан своей репутацией легендарный управляющий Fidelity Magellan Fund Питер Линч. За 13 лет он лишь дважды не сумел обойти индекс S&P500 по итогам года, показав среднюю доходность около 29%. В 1990 году, отойдя от дел, он занялся благотворительностью и написал несколько бестселлеров. И сразу же на рынке заговорили, что Линч удачно выбрал момент ухода: на его результат очень влияли успехи первых лет, когда маленький фонд рос особенно стремительно. Недоброжелатели считали, что с годами его доходность превратилась бы из легендарной в неплохую, а это продается хуже.

Однако упрекать человека в том, что могло бы случиться, дело неблагодарное. И Питер Линч остался легендой. А то, чего ожидали от него, прекрасно продемонстрировал другой выдающийся менеджер — Билл Миллер с Legg Mason Value Trust. С 1991 года его фонд обгонял S&P500 15 лет подряд. Нечего и говорить, что он стал большой знаменитостью. В 1999 году его средняя доходность за время рекордной серии составляла около 23%. Это позволило Миллеру собрать большую коллекцию титулов — Fund Manager of the Decade от Morningstar, The Greatest Money Manager of the 1990`s от Money Magazine и ряд других.

Но в 2006 году серия прервалась самым печальным образом: пять из следующих шести лет фонд проигрывал индексу. В кризисном 2008 году он упал на 55% против 38% у S&P500, а зимой 2009-го потери от исторического максимума приблизились к 70%. Это добавило настроения сторонникам индексного инвестирования, но не инвесторам, присоединившимся к фонду за предыдущее десятилетие: доходность их вложений стала отрицательной.

Весной 2009 года Value Trust вновь стал расти и в 2012-м Билл Миллер передал его новому менеджеру, а сам занялся управлением другим фондом. Сменилось и название — с Legg Mason на ClearBridge Value Trust. И получилось в итоге не так красиво, как у Питера Линча. К 31 августа 2015 года средняя доходность фонда с момента его основания в 1982 году составила 11,67% (практически как у S&P500). Вот только за последние десять лет она уложилась в 1,35% годовых против 7,15% у индекса.

В общем, на дистанции в 20–30 лет с прекрасными доходностями могут происходить самые некрасивые приключения. А ведь это и есть временной горизонт частного инвестора, рассчитывающего, например, накопить капитал для досрочного выхода на пенсию.

И если уж говорить о планке для действительно долгосрочной доходности, то более показательного примера, чем Уоррен Баффетт, найти трудно. Все-таки одной его репутации великого инвестора уже заметно больше 30 лет. За полвека (1964–2014 годы) его Berkshire Hathaway дала 19,4% годовых прироста балансовой стоимости на акцию и 21,6% — рыночной. Правда, еще четверть века назад эти показатели были ближе к 30%. Но все равно за 50 лет вышло неплохо: рост балансовой стоимости на 751 113% и рыночной — на 1 826 163%. S&P500 с учетом реинвестирования дивидендов показал за это время лишь 11 196%.

Снижение доходности отчасти стало следствием роста масштабов Berkshire Hathaway, но преувеличивать значение этого не стоит. Как-то Баффет заметил, что если бы он управлял сейчас таким же небольшим капиталом, как в 50-е годы, то, вероятно, смог бы добиваться 50% в год. Назвать трехзначную доходность ему в голову как-то не пришло, хотя в начале карьеры он и управлял меньше чем миллионом долларов. На самом деле за время существования Buffett Partnership (1957–1969 годы) среднегодовая доходность партнерства составила 29,5%, причем максимальный доход за год был 58,8%. А согласитесь, строить долгосрочные планы, исходя из того, что средняя доходность будет выше, чем у Баффета, для большинства из нас несколько самонадеянно.

Это не следует понимать как утверждение о принципиальной невозможности больших доходов. Иногда удача, особые условия на рынке или талант (что для массового инвестора, в сущности, явления одной категории) позволяют получить за относительно короткое время очень высокий результат. Собственно, многие инвесторы со стажем могут вспомнить подобные истории и про себя, и про других. Порой людям случается сделать не просто очень много процентов, но и более чем впечатляющие суммы в абсолютном выражении.

Что ж, бывает. Список легендарных выигрышей в казино, надо заметить, тоже очень впечатляет.

Перед игорным заведением после такого события может встать выбор — попытаться не заплатить или использовать этот случай для рекламы. А вот для игрока хороший выход один — как можно быстрее забрать фишки со стола и обналичить их. Применительно к фондовому рынку это означает необходимость если не совсем выйти из игры, то по меньшей мере задуматься о корректировке инвестиционного стиля.

Впрочем, как бы ни поступил инвестор, через 30 лет его итоговая доходность будет никак не более двузначной. И не только по причинам чисто математического характера. Дело в том, что и фантастические доходности, и катастрофические убытки в основе своей имеют одну причину — принятие на себя избыточных рисков.

И в долгосрочной перспективе это не лучшая стратегия. Победная серия может порой тянуться довольно долго, но если риск зашкаливает, то достаточно и одной катастрофы. Как заметил по этому поводу все тот же Баффет, «даже очень большая сумма, умноженная на ноль, это всего лишь ноль».

ГЛЕБ БАРАНОВ
Оригинал: http://www.kommersant.ru/doc/2830003